白癜风研讨会 http://m.39.net/pf/a_5777847.html本文是年版本第一章节的更新，考虑到内容很长，会分拆成多篇，同时后续会以专题形式来进行归纳、演绎，尽可能让其变得立体和生动。原稿件收录在《股市投资之道：企业分析框架与案例》一书中。电子版也将发布，大家可留言索取。投资理念是自身长期投资实践后形成思想、理论的总集。为学日益，为道日损。学习有一个做加法的积累过程，最后又有一个做减法的过程，一加与一减构成一个连续的学习与认知的闭环。打个比方，假设目标是过河，过河之前要制作过河的工具---船，在过河之前，船都是至关重要的。过河之后，就要把船扔弃，不可能负舟而行。造船有一个做加法的过程，到达一定程度船才能成形，而过河弃舟则是做减法。此等内容在佛经中着墨较多，《金刚经》云“汝等比丘，知我说法，如筏喻者，法尚应舍，何况非法。”投资理念与策略我们的投资理念1字，又叫“四好”原则：“好生意”、“好赢家”、“好理解”、“好机会”。根据投资理念形成的策略也是1字：“追随价值”、“利用市场”、“保持定力”。契机者初见即知要义，什么是契机？向上是对基础理论的契合，不违背初义。向下是契根，契合根基，有共鸣。1、“四好”原则无忧树的投资理念与策略脱胎于巴菲特的投资思维，而巴菲特的投资思想基本反映在巴菲特给投资者的信中，其中“买股票就是买企业”是核心出发点。投资理念背后的逻辑关系。“好生意”、“好赢家”是从概率角度讲，“好理解”是从“能力圈”角度来说，“好机会”是挖掘大的机会，特别是社会发展与产业不可逆转的变化趋势等。几个概念释义：概率与赔率概率是对确定性的另一种表达，定义可以百度，不用展开。比较哲学的表达是：当明白一切都不确定之后，有了敬畏之心。这丰富了它的内涵和外延，也更好的揭示了定义之外的“诗外功夫”，有了敬畏之心，喜悦之路就会展开。潜台词是你已经做了最坏打算，当然也会允许好的发生。巴菲特为买股票就是买企业安排了两个助手---市场先生与安全边际。在此基础上，又深化了能力圈。高概率不能避免低概率的发生，但不妨碍我们全力投入。巴菲特的打孔原则：如果一辈子只打0次孔，要对每一次打孔都进行细致的分析，这是概率为主的思维。索罗斯看胜利的级别，这是赔率思维。如果反推，也可以从不确定性中找到确定性，这是事物之间紧密的联系。但表现形式上，两者截然不同。能力圈这个问题我非常了解，而且知道怎么做，这大概就是能力圈的一种意思。一个小朋友只懂“十”以内的数字，他的能力圈是“十”内的算法。一个精通偷盗的人可能在一条道上走到黑，经常锒铛入狱，他也可能跨界，跨界干什么？过去偷自行车，现在偷手机，这都是其能力范畴。钢铁行业的员工可能对重资产轻资产没有切身体会，但熟悉钢铁行业的各种环节，知道工厂怎么运转，效益如何，但这不代表就能理解钢铁领域的投资。这三个案例有三重意思：第一个表示知道并且能算。第二个表示能力圈不仅能帮助我们也能毁了我们。第三个说明企业分析到投资决策并不是简单的知识外延。能力圈虽然圈定了边际，实际上要求不断跳出舒适圈，不断精进。能力圈是行为本身，行为边界体现了你的能力边界在哪里。芒格说“如果你确有能力，你就会非常清楚你能力圈的边界。若你问起，那就意味着你已在圈外。”而巴菲特在回答“一个人怎样计算出自己的能力圈？”的提问时说：我非常了解自己的能力圈边界，但对其他人实在没有什么建议，每个人都有必要意识到自己所具有的能力和知识。进一步说，能力圈到决策端是收敛的艺术，就像面对一个巨大仓库，明明有填满它的财力，却始终遵循简约的风格，用几个简单的物件就表达了极致的美学。乔布斯所遵从的禅修就是一种“什么都不做”的艺术，说它是艺术，是因为每个人都能为此产生无限联想。好生意什么是“生意”？在我们的角度，生意是企业为社会创造价值并通过创造价值获得相应回报的良性循环。单有价值的创造没有回报，这叫公益，或者不创造价值而获取回报，是不可持续的生意。简单讲，生意是以相互利益为原则。强盗们或骗子们的生意总缺少持续性的原因就在于此，因为对方没有得到利益或者获得满足。在利益结构中，最大的受众成了最大的受害者，很容易遭遇强烈反抗。投资角度的“好生意”，要回归最根本的价值模型，通过价值模型聚焦共识。P=E*PE是我们通常所说的相对估值法。P代表市值，E代表净利润，PE就是总市值/净利润的比值，是我们经常说的多少倍数估值。从市值管理角度来说，是产业E与资本PE共同决定了P，E代表了产业所创造的价值，PE代表了资本市场表达方式。因为资本市场每个阶段对企业所讲的故事都不一样，所以PE常常如同疯狂的旅行者，一会这样一会那样。另一种叫DCF绝对估值法，用文字表达：企业在未来生命周期内创造的现金流总和的折现。这是价值投资最科学，最符合逻辑的定义，不接受反驳。能成为绝对估值法，就是因为它触及根本，就像走完一生创造多大价值，从物质角度来说，是完全可确定的。但他不走完，你又很难猜准。举个例子：两个人，一个人未来可以赚取现金1个亿，另一个人可以赚取的现金是1千万，谁创造的现金价值多？肯定是赚取1个亿的人现金多，那么就可以判断，前者价值大于后者价值。理解了这一点基本上就理解了DCF的基本思想。“好生意”的原则基本可以确定---未来现金流最大化。这是依据企业内在价值最核心模型思路的思考，聚焦在持续创造现金上，有了持续创造现金这个原则，我们就会思考这类生意有什么样的特征。笼统来讲，现金流是企业生存和发展的基础，比利润更重要，因现金流问题走向破产边缘的企业比比皆是。现金流差的公司不一定有问题，有问题的一定是现金流差的公司。对于许多暂时亏损的企业，识别其价值同样需要有现金流视角，虽然不落在当下强大的现金流，但要看企业创造现金流的方式，以及未来创造现金流的规模与级别。从定性角度看“好生意”有四个要素：空间大、高用户粘性、低资本支出、高门槛（强优势）。“空间大”表达的是市场现金流规模的最大化，空间包含了很多不同视角，有些是供给侧带来的，有些是需求侧带来的，空间大则不容易到营收天花板；“高用户粘性”表达的是现金流的持续流入；“低资本支出”是现金流最小化的流出；“高门槛”是持续创造现金流的一个保障。从定量角度倾向于投入最小化，例如固定资产支出比较少，或者现金收入的最大化，例如应收账款小，增长持续性强等。根据这个概念，可以对比一下钢铁、汽车、茅台谁是更好的生意。从未来创造现金流角度可以判断，钢铁、汽车这种重资产的经营支出比酿酒行业高很多。从生意属性看，酿酒行业的茅台肯定比重资产行业的生意属性好。如果是同样的销售额，也可以判断内在价值的高低，因为茅台现金流存量更大，因此茅台公司的内在价值更高。所以，“好生意”简化为一句话：现金流最大化。酿酒行业虽是个好生意，如果三四流的经营水平，那么投资这类企业的收益可能就是五流，如果不小心买入一个破产的酿酒行业，结果是归零。所以除了“好生意”，还需要有一个原则：好赢家。好赢家好赢家聚焦在一个“赢”字上，寻找的是竞争力最强的企业，这类企业的生命力最强，创造价值的周期也最长。投资最大的风险不是财务调节、业绩低于预期、股价下跌、大盘恐慌等这些因素，而是企业的竞争失败成为输家。巴菲特持有的品种从可口可乐、箭牌、吉列，到后来买入的苹果，都是细分领域最有竞争力的企业。股神也是人，他也曾犯错，买了竞争失败的企业，结果企业破产了，这种风险就是永久性的损失。“好赢家”有两个意义：在时间上，企业是当前竞争格局下的赢家，例如茅台、格力电器；也可以是未来潜在的赢家，意思就是说，是潜在的行业领导者，但现在还没被市场充分认知，比如广联达、爱博医疗。在纵向角度上，企业最好是产业链核心利益的分配者，例如苹果、腾讯等这类生态型企业，它们占据了产业链大部分利润；也可以是依附在产业链中的优势企业，是细分行业里的第一名，例如宝信软件。要成为产业链赢家，一般需要“天时地利人和”的配合，这样延伸出的赢家定性要素是什么？包括团队、企业文化机制、战略、竞争格局、竞争优势等。赢家的本质就是更长时间里获得超额收益，最综合的一个定量指标是ROE，是ROE时间上与空间上的最大化，ROE的含义也是股东权益和公司价值最大化的一个量化指标。所以，“好生意”、“好赢家”两者结合就是现金流最大化和ROE最大化，两者背后隐含着复利公式P=B*（1+R）n最大化的方向，B是企业的净资产，R是企业超越行业平均水平的ROE，n是企业创造超额收益的周期，这些参数的最大化是企业价值的最大化，而投资回报的复利背后依靠的就是企业复利的价值，两者是相通的。所以，芒格说：投资要寻找复利机器。理想的“好生意”“好赢家”符合人类进化的需求，在多赢格局下的赢家通吃，获得巨大的现金流回报。这个定义从起点上来讲，第一层含义讲的是行业的空间非常大，需求的持续性强，并且会出现升级性需求，例如马车升级为汽车、汽油汽车升级为新能源汽车，可以是同一家公司，如果一个生意不符合社会发展的需求，未来可能就会消失，因为需求的消失会引发成长空间的消失，例如传统的翻盖手机被智能手机替代，这样就谈不上现金流的持续创造。从过程来讲第二层含义是讲产业链利益相关者应该是一个多赢的格局，如果利益相关者总是输家较多，就会引起反抗的力量，或者是*府吃亏太多，那么迟早会被*府“收拾”。这是纵向角度。（利益相关者有众多不同角度，以客户角度来说，分为组织内部+组织外部）从终点上来讲第三个含义，同业竞争的结局最好是形成赢家通吃，这是横向角度，和第二点形成一个对比。互联网之类的生意除了第一名有“肉”吃之外，第二名基本上是活不下去的。