（报告出品方/作者：华泰证券，朱珺、周钊）
高铁数字媒体先行者，三大核心优势构筑壁垒
公司自年成立以来深耕铁路媒体领域，据22年半年报，已经自建了覆盖全国29个省级行政区、年触达客流量超过10亿人次的高铁数字媒体网络，主营数字媒体资源的开发、运营和广告发布业务。公司已与除新疆外各铁路局集团签署中长期协议，在高铁站候车区域安装媒体设备，并通过独立网络管理系统，进行数字化远程管控，为客户提供精准化、个性化、灵活多样的一键式广告发布服务。
实际控制人为苏氏五人。截至年Q3，联美量子为控股股东，直接持有兆讯传媒74.25%股份，并通过其全资子公司联美资管间接持有0.75%股份。联美控股的实际控制人为苏素玉、苏武雄、苏冠荣、苏壮强、苏壮奇五人。年9月27日，苏氏五人共同签署了《确认函》，明确了自年9月起，苏氏五人经协商同意按照年3月共同签署的《一致行动协议书》约定的原则共同控制兆讯传媒，苏氏五人始终通过一致行动关系共同控制兆讯传媒超过50%以上的股权，为发行人的共同实际控制人。
深耕铁路媒体领域，媒体形式丰富
公司为高铁数字媒体综合运营商，主要运营全国铁路车站数字媒体广告。公司自建覆盖全国的高铁数字媒体网络，签约除乌鲁木齐局集团外17家铁路局，支付占地费并采用数码刷屏机、电视视频机、LED大屏等媒体设备发布广告，通过独立网络管理系统，实现数字化远程管控与一键式广告发布。截至年上半年，公司已签约铁路客运站个，开通运营的铁路客运站个（其中高铁站个、普通车站30个），运营5,块数字媒体屏幕，为高铁数字媒体广告行业中媒体资源覆盖最广泛的数字媒体运营商之一。公司自年成立以来，专注于在铁路媒体领域深耕，业务发展历程可分为三个阶段：1）布局媒体资源网络阶段（年9月至年底）：开始组建运营班子，并与铁路局集团洽谈、签署媒体资源使用协议，进军铁路客运站媒体领域，迅速完成在全国的布局；2）绿皮车阶段（年至年）：绿皮车车站环境“脏乱差”，工作重心是说服广告客户认可铁路媒体传播价值，聚焦食品饮料、日用消费品等行业广告主；3）高铁阶段（年至今）：高铁数字媒体传播价值被逐渐认可，工作重点是扩大品牌知名度；数字媒体设备不断升级，并致力于打通线上线下，强化数字化能力。
创新车站媒体形式，定制数字媒体套餐满足广告主多样化需求。火车站媒体最初是以灯箱、海报、吊旗、立柱等静态媒体为主，公司将数字媒体形式引入车站场景，主要通过数码刷屏机、电视视频机、LED大屏提供高铁数字媒体服务。相较传统车站媒体，数字化媒体形式具有观看效果更佳、视觉冲击力更强；可以播放动态广告；换刊无需人工操作、配合信息系统平台可以实现远程一键换刊；更加贴合中高端商旅场景等优势。同时，公司推出全国套餐、区域套餐、线路套餐、定制套餐等广告发布组合产品，不仅可以满足大品牌广告客户全国投放需求，还能满足部分广告主的市场下沉需求。客户可以自由选择广告发布站点、广告播放区域和媒体形式，享受灵活多样的定制化服务。
募资助力项目建设，提升公司竞争优势
年3月11日，公司发行.00万股，占发行后总股本的比例为25%，募资总额达19.94亿元，扣除发行费用后募资净额为19.04亿元。募资投资项目主要包括运营站点数字媒体建设项目、营销中心建设项目、运营总部及技术中心建设项目、补充流动资金项目：1）运营站点数字媒体建设项目：拟用3年时间在全国新建及优化个高铁数字媒体运营站点（新建运营站点个、优化运营站点个），共计新增大尺寸、高清晰的数字媒体设备2,个；2）营销中心建设项目：拟在北京设立营销总部中心，并在上海、广州、深圳等14座城市扩建和新建合计14个营销运营中心，进一步提升公司在全国主要区域的营销团队覆盖率；3）运营总部及技术中心建设项目：前者旨在通过总部运营人员成立监控中心，对各个站点媒体设备的播放情况进行监测、调控和展示，同时整合公司运营资源。后者旨在对公司现有IT系统进行带宽升级、数据库扩容建设。
核心财务指标表现良好，具备成长性
公司-22Q1营收稳定增长，毛利率维持在60%左右，除22Q1外ROE均高于30%。1）-年公司营业收入分别为3.75/4.36/4.88/6.19亿元，同比增长分别为10.95%/16.34%/11.93%/26.84%，净利润分别为1.59/1.92/2.08/2.41亿元，同比增长分别为26.92%/20.72%/8.38%/15.6%；21年营收和利润增速回升主要因疫情形势好转；2）22Q1营业收入1.68亿元，同增35%，主要因公司持续新建和优化86寸、98寸、寸大屏从而吸引更多广告主投放；净利润0.6亿元，同增15.16%，净利增速低于营收增速主要因：a)21年末部分新签合同的起始计费时间在22Q1之后，导致该合同在上年同期无相关成本，而22Q1成本增加；b)公司继续加大高铁站点媒体资源的开发，增加新签站点，媒体资源使用费增加；c)为配合业务扩张，公司增加自身广告宣传费投放；3）22Q2营业收入0.96亿元，同比下降19.46%，主要由于疫情对公司广告排刊造成较大冲击、广告投放需求有所缩减；净利润0.08亿元，同比下降75.57%，主要是因为公司对高铁资源的持续投入以及新增裸眼3D大屏带来营业成本和销售费用的增加；4）22Q3营业收入1.55亿元，同比下降9.83%，主要是疫情影响广告主需求；净利润0.63亿元，同比下降18.09%，主要由于销售费用中广告宣传费增加。但Q3营收及利润降幅有所收窄，主要由于疫情与高铁人流有所恢复，且于6月上线的新业务裸眼3D广告或贡献营收。-年毛利率分别为66.28%/61.30%/59.52%，22Q1-Q3毛利率为61.16%/25.27%/56.28%。22Q2下降主要因疫情影响，而成本相对刚性，22Q3已逐步回升；-年ROE均高于30%，22Q2因营收减少、成本相对刚性，ROE有所下滑，但Q3呈向好趋势。经营性现金流量净额持续增长，年达到4.41亿元。
从媒体设备类别来看，数码刷屏机贡献主要营收。-年数码刷屏机收入占主营业务收入的比例分别为61.13%、61.46%、65.94%、79.39%，呈上升趋势，主要原因系数码刷屏机尺寸更大、视觉冲击力更强，公司在新建和优化高铁站媒体设备时会优先安装；电视视频机收入占主营业务收入的比例分别为37.23%、38.45%、33.36%、18.88%，呈下降趋势，主要原因系公司逐步关停客流量较少的普通车站，普通车站由于空间限制，安装的主要为电视视频机；LED大屏等收入占主营业务收入的比例分别为1.66%、0.10%、0.70%、1.72%，比例较小。
从客户选择的播放区域来看，全国套餐和定制套餐占比逐年增加，贡献约90%收入。-年全国套餐收入为1.38、2.46和2.68亿元，分别占主营业务收入36.81%、56.44%和54.89%；定制套餐收入为1.67、1.41和1.72亿元，占主营收入的比例为44.60%、32.40%和35.15%。年公司披露财报中，4个套餐整合为广告发布业务——全国范围一个业务指标，实现营收6.19亿元。
从广告主所属行业来看，房地产、酒类、消费品、互联网、汽车、食品饮料等六个行业的收入贡献较大。-年上述六个行业合计实现收入分别为2.78、3.29、3.79亿元，共占主营业务收入74.08%、75.54%、77.69%。公司主营业务成本主要来自媒体资源使用费。-年主营业务成本分别为1.32、1.47、1.89、2.72亿元，年复合增长率为27.34%，主要是运营和维护高铁数字媒体网络产生的费用。具体包括媒体资源使用费、媒体设备折旧费、人工成本、电费和其他运营成本，其中媒体资源使用费占比最高，年占主营业务成本83.21%。
具备三大核心优势，构筑稳固行业壁垒
上游：与铁路局集团长期深度合作，自建全国数字媒体网络
公司锁定全国17家铁路局集团，形成深度长期合作。公司作为依托高铁经济发展起来的高铁传媒，在签约高铁站广泛布局数字媒体设备，建成了全国铁路客运站信息服务联播网，已与国内18家铁路局集团中除乌鲁木齐局集团外的17家铁路局集团签署了媒体资源使用协议，截至年上半年，已签约铁路客运站个，开通运营铁路客运站个（其中高铁站点个、普通车站点30个），运营5块数字媒体屏幕，线路囊括了京沪、京港、沿江、陆桥、沪昆等高铁主动脉，覆盖了长三角、珠三角、环渤海、东南沿海等多个经济发达区域。自建高铁数字媒体网络已形成规模优势，高资源壁垒运营。公司借助高铁人流、物流、信息流优势快速开拓区域市场，实现了跨区域传播，形成了覆盖全国的网格化创新运营模式。广告主可根据不同地区的区域特征制定网络化和点位化策略，从而实现规模化和精准化的传播落地效果。
数字化运营一键上刊，规模效应显著
公司创新车站媒体类型，使用电子显示屏发布广告，目前主要的媒体设备有数码刷屏机、电视视频机、LED大屏等。1）数码刷屏机：目前主流机型为86寸屏，大尺寸屏幕使得观看效果更佳、视觉冲击力更强，多屏齐刷有着更高效的触达，但所占面积较大并且需要立式安装，不适用于普铁车站；2）电视视频机：目前主流机型为60寸屏，以吊装为主，适合候车区面积有限，布局较为紧凑的普铁站；3）LED大屏：长度从十米到几十米不等，适合长尺寸的广告素材。公司凭借较强的资金实力，采用采购单价较高、且需要配合信息系统平台的数字媒体，通过其更佳的广告呈现效果，获得了在高铁站候车区域场景中的独特优势。
独立网络管理系统，数字化远程管控与一键式广告发布。公司通过拥有自主知识产权的计算机信息处理技术，构建了高效的信息系统平台，将自主安装的媒体设备全国联网并实现数字化远程控制，媒体设备可以自动按照发布的指令播送。数字化布局帮助公司大幅提高广告交易、投放和监测等环节的效率，可以做到一键上刊、安全刊播；同时还可以建立稳定的市场竞争壁垒，规模化效益显著。此外，公司还可以通过独立网络管理系统为客户提供定制化广告服务，满足客户精准化、差异化、灵活多样的广告发布需求。
下游：“大客户+直客”销售战略取得成效
公司与众多知名品牌建立了合作关系，大客户吸引力逐渐增强。公司客户群体涉及汽车、房地产、酒类、消费品、互联网、食品饮料等诸多行业，大型知名企业客户有一汽大众、舍得酒业、阿里巴巴、中洲集团、娃哈哈、五粮液等，大客户吸引力逐渐增强。公司坚持“大客户+直客”销售战略，对细分重点行业精准突破，房地产、酒类、消费品、互联网、汽车、食品饮料六大行业客户的收入贡献较大，品牌类客户占据绝对主导，年达到峰值，占比为95.74%，其余年份占比均达到八成以上，基本盘稳定。
疫后复苏、高铁网络铺设，量价有望齐升驱动增长
疫情防控政策优化，客运量触底回升，有望提振高铁广告投放需求
年11月11日，国务院联防联控机制发布《关于进一步优化新冠肺炎疫情防控措施科学精准做好防控工作的通知》，公布进一步优化防控工作的二十条措施，包括不再判定次密接、将风险区由“高、中、低”三类调整为“高、低”两类、取消入境航班熔断机制等措施；12月7日，国务院联防联控机制综合组发布《关于进一步优化落实新冠肺炎疫情防控措施的通知》，即“新十条”，再次放宽出行层面的管控要求，不再对跨地区流动人员查验核酸检测阴性证明和健康码，不再开展落地检等。我们认为疫情防控政策的持续优化有助于推动正常生产生活秩序恢复，推进复工复产进程，提高人口流动性，带动高铁客流量回升及高铁数字媒体广告投放需求复苏。
交通出行、楼宇电梯和影院是户外广告中最具营销价值的三大场景。根据iRearch数据显示，中国户外广告市场场景丰富，但受城市环境规划等影响，楼体户外、卖场户外和公路“高炮”等细分场景的户外广告规模在不断紧缩，而楼宇电梯、交通出行和影院逐渐成为户外广告市场的主要场景，iRearch预计年市场份额占比为48%、37%和9%。随着公交、城轨、铁路、机场等交通网络的不断扩展，交通出行户外广告市场规模有望稳步上升，根据iResearch，年交通出行场景户外广告市场规模达到亿元，同增6.5%。
全国高铁网络铺设持续推进，公司的高铁媒体传播价值有望提升
随着高铁出行人数日益增长、媒体设施不断完善，高铁媒体的优势日益体现。根据资源载体和广告播放场景的不同，高铁媒体行业主要分为高铁列车媒体和高铁站媒体两大类，兆讯传媒的媒体资源为高铁站媒体中的高铁数字媒体。高铁媒体广告相比于其他广告形式具有四大优势：高铁里程高速增长、媒体触达率高、受众定位清晰、广告主刊例花费高增。
“八纵八横”网格化布局，高铁里程快速增长
年11月，《铁路“十三五”发展规划》出台，提出了“八纵八横”的主通道为骨架、区域线路衔接、城际铁路补充的高铁建设布局。同时，我国高铁里程快速增长，根据中铁集团