《理性之外：偏差与修正》序言
文/王立新
银华基金管理股份有限公司总经理
一、研究的初衷人类经过长期的进化，成为地球万物的主宰，不但形成了灿烂的文明，也发展出了门类繁多的科学和各种行业。科学的发展和文明的进步，使人类成为万物之灵，以致新古典经济学就把人抽象出来，定义为“理性人假设”。但是，实践中人们发现人并不完全是“理性”的，人经常凭直觉行事，经常冲动而且情绪化；经常会人云亦云、有从众心理、随大流；经常注重短期利益、忽视长期利益；经常盲目自信，高估自己、低估市场；经常贪小便宜、买便宜货而不是适合自己的；经常有自欺行为、只说自己赚钱的投资、不说自己赔钱的投资，等等。
行为经济学和行为金融学就是研究人的这些系统性认知偏差。了解和研究人的认知偏差，开启了经济学研究的一个新天地，也对改善我们的决策和行为方式有很大的帮助。不说远了，对投资者来说，投资既是一门科学，又是一门艺术；说是科学，就要遵循科学的决策流程和方法；说是艺术，就要管理好自己的情绪和冲动、减少噪声对自己的干扰、洞察他人的冲动和错误。一个人，如果没有对行为金融学的了解和对人性的深刻理解，是做不好投资的。
年，我目前服务的银华基金成立整20年，我从事公募基金行业超过23年了。作为基金行业从业时间最长的老兵之一，我自然对中国基金行业充满感情，最希望看到老百姓通过投资于基金获得超越市场的收益，实现财富增值，过上美好的生活。
但是，正如前述的行为经济学和行为金融学的研究，人的认知偏差和行为偏差同样存在于基金投资者身上。中国基金业协会的一组简单数据大致描述了这种偏差的结果：年，盈利超过50%的股票型基金占基金总量是59.79%，而同样盈利水平的个人基金投资者仅有11%；盈利在20%-50%之间的股票型基金占比36.03%，个人投资者仅有15.83%；盈利在0%-20%之间的股票型基金是3.92%，个人却高达25.08%；亏损情况的对比更为触目惊心，有16.7%的个人投资者亏损0%-20%，更有31.3%的个人投资者亏损20%以上，而去年全市场没有股票型基金出现亏损。（数字来源：中国证券投资基金业协会《中国证券投资基金业年报》）
公募基金整体上大幅战胜了指数，体现了基金作为机构投资者的专业优势，但是，基金个人投资者并没有赚到这么多钱，有些投资者甚至还处于亏损状态。这就是长期困扰基金行业的“基金赚钱、基民不赚钱”现象。
多年的从业经历，我们观察到，之所以出现“基金赚钱、基民不赚钱”，主要有以下的原因：1.基金赚钱，主要是因为基金公司和基金经理是专业投资者，他们有强大的研究支持和管理平台；高素质人员经过专业训练和严谨的决策流程，具备一般个人投资者不具备的专业优势；就像我们一般人无法替代科学家研究量子力学一样。2.基民不赚钱，或者说基民没有赚到应该赚的钱，是因为没有管理好自己的冲动和欲望，往往成为直觉和情绪的奴隶。爱默生说过：“思考是这个世界上最艰苦的工作，所以我们才很少有人思考”，这也就是丹尼尔·卡尼曼在《思考，快与慢》中说的，我们主要靠系统1直觉来决策、系统2思考没有启动，没有悟出“快就是慢、慢就是快”的道理。
当然，投资是一个相当复杂的过程，其实基金经理也经常犯跟一般投资者同样的错误，都需要首先认识人类的认知偏差，进而努力改善我们的投资理念和投资方法，达到“科学与艺术”的完美结合。
基于以上认识，银华基金与华宝证券研究所合作，根据投资者的真实交易数据，运用行为金融学和实验经济学的方法，研究了中国个人基金投资者的行为特征，对投资者基金投资行为进行了画像。绝大多数研究结果与行为金融学描述的现象是符合的。当然，也有中国投资者的一些特征，研究内容比较丰富，也十分有趣。
二、个人基金投资者的行为偏差画像根据交易数据和实证观察，从行为金融学的角度来看，中国个人基金投资者的投资行为主要存在以下偏差：
1过度交易人容易过度自信，从而高估自己对基金知识的了解，低估投资风险并错估自己的掌控能力。过度自信可能导致过度交易，乐观、悲观等情绪化因素也可能导致过度交易。无论哪种因素导致的过度交易，最终都会造成基金投资的损失或降低基金投资的收益。
我们的调查显示：全市场投资者样本中，80%的人认为自己能够跑赢大盘，实际上，仅有43%的人跑赢了大盘，说明大部分权益基金投资者存在过度自信现象。在基金交易上，过去一年内，50%的人对同只基金操作了3-5次，26%的人超过6次以上，操作频率超过6次的人，亏损（尤其是大幅亏损）的比例相对更高。
有一位真实投资者的交易案例，直观地说明过度交易的后果。在年10月10日到年12月25日，此投资者对同一只基金进行了4次申购与4次赎回，每次平均持有时间2到3个月，每两个持仓周期之间有1个月左右的间隔。显然，该投资者试图通过择时来赚取更高收益，然而，结果适得其反，该投资者的区间累计收益率为35.7%，相对区间基金49.4%净值增长率，少赚了13.7%的收益。少赚的收益包括两个部分，一部分是额外的手续费，另一部分是择时不当造成的损失。
2买新赎旧长期来看，新基金和老基金的收益整体区别不大。由于新基金存在建仓期，建仓需要时间，在市场上行时，老基金表现更好，在市场向下时，老基金表现稍弱。在长期区别不大、短期各有利弊的情况下，投资者却普遍存在赎旧买新的现象。
我们做过的调查显示：大部分投资者（73.77%）赎旧买新的资金比例在1/4到1/2之间。45%的银行客户经理有超过一半以上的新基金销售来自于老基金赎回。
为什么会这样呢？我们的调查进一步研究了影响投资者购买基金的人群或信息因素，排名前四的分别是：银行客户经理推荐、互联网推荐信息、自己的筛选和亲朋好友的推荐。银行客户经理确实在投资者赎旧买新上是最有影响力的，其次，互联网信息、亲朋好友推荐等社交互动对投资者赎旧买新也有重要影响。尤其在抢购爆款基金时，社交互动、媒体鼓吹、从众效应、银行客户经理推荐等几股心理力量汇聚成流，深入人心，极易引发投资者的跟风行为。
3跟风操作为了避免天敌捕杀，羚羊总是聚集在一起。一有风吹草动，羚羊群就会一起飞奔起来。每一只羚羊都在密切